Stephan Schulmeister als Wirtschaftsalchimist

Es ist in der Ökonomen-Zunft nicht selten, daß aus sorgfältigen Wissenschaftern eitle Ideologen werden, wenn ihnen die Rolle als politischer Kommentator einfach zu gut gefällt. Da fällt mir als prominentes Beispiel z.B. Paul Krugman ein, der den Nobelpreis für seine Arbeiten durchaus verdient hat, aber jetzt vor allem als New-York-Times-Kolumnist glänzt, wobei er seine Reputation für z.T. haarsträubende ökonomische Behauptungen benutzt.

In Österreich ist alles etwas bescheidener. Stephan Schulmeister stand nie im Verdacht, vor der Verleihung eines Nobelpreises zu stehen, dafür hat er auch nicht ganz das publizistische Profil eines Paul Krugman. Trotzdem machen Artikel wie sein Kommentar im Standard vom 17. Dezember 2012 traurig, denn er müsste es besser wissen.

Dort schlägt er anläßlich des Salzburger Finanzskandals rund um LR David Brenner (SPÖ) vor, durch staatliche Fixierung von Zinsen und Wechselkursen der Spekulation den Boden zu entziehen, und träumt in einer „Rückblende eines gealterten Wirtschaftsforschers“ von der goldenen Nachkriegszeit, in der sich ein Unternehmer um keine Absicherung eines Wechselkursrisikos habe kümmern müssen. Schließlich muß auch noch China als Beispiel einer mustergültigen geplanten Marktwirtschaft herhalten.

Es gäbe jetzt viel zu bemerken – zu viel für einen Blogeintrag –, daher nur dieses:

Schulmeister schlägt kurz gefaßt folgendes vor: Vergemeinschaftete Schulden, die durch die EZB finanziert werden; Festlegen eines künstlichen Zinsniveaus; festlegen fixer Wechselkurse.

Fixe Wechselkurse

Fixe Wechselkurse sind freilich praktikabel, wenn die beteiligten Länder bereit sind, gewisse stabilitätspolitische Opfer zu bringen, so daß der fixe Wechselkurs auch annähernd realen Angebots- und Nachfragegegebenheiten entspricht. Sonst kommt es ziemlich rasch zur Bildung von Parallel-Wechselkursen, Handel über andere Währungen und weitere Umgehungen, mit denen das staatlich herbeigeführte Ungleichgewicht am Währungsmarkt privat wieder notdürftig reduziert wird.

So hat sich der Goldstandard der Gründerzeit durch niedrige Zölle, Freihandel, freie Migration zwischen den wesentlichen Beteiligten, niedrige Budgetdefizite, Preisstabilität und allgemein zurückhaltende Staatssektoren ausgezeichnet. Das hat zwar funktioniert, es ist aber fraglich, ob wir diesen Preis für fixe Wechselkurse neuerlich zahlen wollen.

Das Bretton-Woods-System hat in Zeiten hohen Aufholwachstums nach den Zerstörungen des Zweiten Weltkriegs ebenfalls funktioniert, zerbrach aber schließlich an den US-Zahlungsbilanzdefiziten und der unterschiedlichen wirtschaftlichen Entwicklung der Teilnehmerländer.

Das Europäische Währungssystem geriet mehrfach in Krisen, weil einige Teilnehmerländer nicht die nötige Wirtschaftspolitik – insbesondere niedrige Inflation und ricardianische (glaubwürdig niedrige) Staatsverschuldung – dafür betrieben haben. Im Euro sehen wir dasselbe.

Da Schulmeister genau die Wirtschaftspolitik in der Regel ablehnt, die zur Absicherung fixer Wechselkurse notwendig ist, fragt man sich, welches Modell er da genau im Kopf hat, mit dem man den Preis einer Ware fixieren kann, ohne auf Angebot und Nachfrage Rücksicht zu nehmen oder die üblichen negative Folgen bei Preisfixierung befürchten zu müssen.

Fixe Zinsen

Das geldpolitische Modell Schulmeisters ist noch naiver. Gerade die letzten Monate haben gezeigt, daß die Finanzierungsbedingungen von Unternehmen und Privatpersonen nur indirekt vom Zinsniveau der EZB oder im Falle Schulmeisters eines Europäischen Währungsfonds abhängen.

Denn Zinsen sind nun einmal ebenfalls ein Preis, nicht der des Geldes, sondern der des Kredits, in denen sich Zeitpräferenzen, Risikoannahmen, Arbitragemöglichkeiten und mehr ausdrücken. Wenn die festgelegten Zinsen des EWF angesichts bestehender Risken, Zukuftsperspektiven etc. zu niedrig angesetzt sind, so wird dieser Probleme haben, seine Anleihen zu platzieren. Im Notfall, das haben wir seit Beginn der Krise erlebt, stecken die Leute das Geld lieber unter den Kopfpolster, kaufen überteuerte Grundstücke oder verfolgen sonst irgendeine den Wert nicht zu sehr verzehrende Anlagestrategie, bevor sie ihr Geld in Papiere stecken, denen sie nicht vertrauen. Jetzt kann man freilich durch Maßnahmen den Kauf erzwingen – das wäre freilich nichts anderes als eine Art Steuer, die man auch einfacher einführen kann.

Schließlich scheint auch die Lucas-Kritik an Schulmeister vorübergegangen zu sein. Die Lucas-Kritik sagt, kurz gefaßt, daß sich die Menschen nicht auf Dauer von den Wirtschaftspolitikern überlisten lassen, sondern deren Winkelzüge in ihre eigenen Planungen miteinbeziehen. Die Zinslandschaft läßt sich durch Ausweitung und Kontraktion der Kreditmenge durch die Zentralbank beeinflussen, keine Frage, und die EZB kann durch Offenmarktkäufe die Zinsstrukturkurve beieinflussen, aber immer mit der Einschränkung, daß ihre Handlungen von den anderen Marktteilnehmern beobachtet werden, daraus Zukunftsprognosen abgeleitet werden und das erwartete Handeln der Notenbank eingepreist wird.

Gemeinschaftsschulden

Die Idee vergemeinschafteter Schulden ist in letzter Zeit oft diskutiert worden, doch Schulmeisters Vorschlag geht über die üblichen Eurobonds-Szenarien weit hinaus. Die volle Rückendeckung der EZB bedeutet nichts anderes als die Seignorage-Finanzierung der Euroländer: Die EZB weitet die Geldmenge aus, in dem sie Staatspapiere in beliebiger Höhe einkauft und enthebt damit die Staaten kurzfristig jeder Finanzierungssorgen. Ändert man das Mandat der EZB nicht, muß sie dafür freilich die Geldmenge andernorts verknappen, und damit die private Konsum- und Investitionstätigkeit abwürgen. Ändert man das Mandat, so kommt man über die politischen Anreize zur Staatsfinanzierung per Notenpresse und die entsprechende Reaktion der Bürger in eine Inflationsspirale hinein. Damit werden nach historischer Erfahrung große wirtschaftliche Turbulenzen ausgelöst.

Auch wenn es gerne behauptet wird, ähnelt die jetzige Staatsschuldenfinanzierung der EZB diesem Modell nicht, da sie an Auflagen gebunden und zeitlich begrenzt ist.

Wie ich schon ausgeführt habe, halte ich es für naiv, daß alle danach lechzen, europäische Gemeinschaftsanleihen aufzukaufen, deren massiver Wertverfall in Schulmeisters Modell bereits einprogrammiert ist. Da kauft man noch besser eine Ladung Kupfer und vergräbt sie in der Erde, oder, wenn es ganz hart kommt, wärmt sich im Winter mit den brennenden Eurogeldscheinen.

Vielleicht hat Schulmeister seine Ideen nur so verknappt, daß sie so weltfremd daherkommen, und in Wahrheit steckt da ein ausgeklügeltes Modell dahinter. Aber bislang bin ich sehr skeptisch.

Die inhärente Unordnung der Euro-Rettungspolitik

Im „Journal of Economic Perspectives“ absolviert Philip R. Lane, Professor am irischen Trinity College Dublin, eine Tour d’horizon durch die Eurokrise, von ihren Wurzeln und ihrer Bekämpfung. Sein Schluß (von mir übersetzt):

Fazit: Der Ursprung und die Ausbreitung der europäischen Staatsschuldenkrise kann dem mangelhaften ursprünglichen Design des Euro zugeschrieben werden. Insbesondere gab es nur ein unvollständiges Verständnis für die Zerbrechlichkeit einer Währungsunion unter Krisenbedingungen, vor allem bei Fehlen einer Bankenunion und anderen auf europäischer Ebene angesiedelten Puffermechanismen. Darüber hinaus war die innewohnende Unordnung, die mit den Vorschlägen und der Durchführung schrittweiser Antworten des länderübergreifenden Krisenmanagements mitten im Geschehen verbunden ist, ein wichtiger destabilisierender Faktor während der ganzen Krise.

Der wohlwollendste Blick auf die europäische Staatsschuldenkrise ist, daß sie eine Gelegenheit bietet, für eine stabile Währungsunion notwendige Reformen, die bei ihrem Fehlen nicht politisch machbar gewesen wären, umzusetzen. Eine bescheidenere Hoffnung ist, daß der sich entfaltende Reformprozess eine überlebensfähige Währungsunion erbringen wird, auch wenn sie bei wiederkehrende Krisen verwundbar bleiben wird. Das Alternativszenario, in dem die gemeinsame europäische Währung implodiert, ist aber nicht länger undenkbar, selbst wenn es die „Mutter aller Finanzkrisen“ auslösen würde. Der Einsatz ist hoch.

Lane diskutiert in der Folge Lösungsvorschläge wie eine „Bankenunion“, die ja nun mit der Europäischen Bankenunion schon begonnen hat, „Eurobonds“ und eine „vertiefte Fiskalunion“, also eine Übertragung von mehr Steuer- und Ausgaberessourcen an die EU.

Sie alle wollen im Prinzip zwei Probleme durch Vergemeinschaftung lösen: (1) Daß die „No-bailout“-Klausel völlig unglaubwürdig war und ist, sich also jedes halbwegs relevante Euroland (also Zypern und Malta ausgenommen) aufs Auffangen verlassen kann. (2) Daß in der EU kein Konzept für die Liquidierung größerer Bankinstitute existiert und der isländische Weg der direkten Riskenüberwälzung auf die Gläubiger für nicht gangbar erachtet wird.

Vor diesem Hintergrund ist wohl auch die Möglichkeit eines Euro-Zerfalls zu sehen. Wenn man sich auf keine tiefere Vergemeinschaftung einigen kann – was ja nichts anderes als die Übernahme des schlagend gewordenen Risikos nicht-ricardianisch verschuldeter Länder durch die Steuerzahler der übrigen Länder bedeutet —, aber auch den Bankrott eines Staates in der Euro-Gemeinschaft ausschließt, so könnte die wirtschaftliche und politische Überforderung der Geber- und Nehmerländer zu einem dramatischen Finale führen. Die bisherige „innewohnende Unordnung“ der Rettungspolitik, die je nach politischer Konstellation einige Bocksprünge vollführt hat, läßt einen hier nicht so zuversichtlich werden. Einer der Gründe für die Folgerezession, denn nichts ist größeres wirtschaftliches Gift als die Ungewißheit.

Sehr interessant dazu übrigens ein Artikel beim Pixelökonomen Johannes Eber, in dem er an Hand der Kritik des deutschen Parlamentariers Frank Schäffler mehrere Probleme der sogenannten Rettungspolitik anspricht.

Zypern, die Russen und Ressentiments

Die Debatte um Hilfe für das finanziell angeschlagene Zypern ist um eine Facette reicher, seit der „Spiegel“ berichtet hat, angeblich würde der Bundesnachrichtendienst monieren, daß in Zypern viel russisches Schwarzgeld angelegt sei. Eine Hilfe für Zypern sei daher eine Hilfe für russische Schwarzgeld-Anleger. Die Inselrepublik weist diesen Bericht empört zurück, und hat wohl recht, daß es hier vor allem um einen Angriff auf Zypern gehe.

Die Argumentation des Spiegels bedient tiefsitzende Ressentiments: Den „Russen“, sowieso alles Verbrecher — so der Unterton – geben wir nichts. In die gleiche Kerbe schlagen natürlich SPD und Grüne, denen Rassismus ja nicht fremd ist, trifft es nur die „richtigen“.

Es ist nämlich schon seltsam: Bislang war die Identität der Anleger in einem Land völlig irrelevant für die Frage, ob man ein EU-Land bankrott gehen läßt oder nicht. Und Zypern ist ja nicht in Schwierigkeiten, weil Russen so viel Geld in Zypern anlegen, sondern wegen seiner Verflechtungen mit Griechenland. Zypern ist sozusagen der Kollateralschaden der gescheiterten Griechenlandpolitik der EU-Länder. An sich lag der Schuldenstand Zypern 2011 bei 71,6% des BIP, niedriger als z.B. für Deutschland. Das Defizit betrug 2011 in Gefolge der Griechenlandkrise (und damit einer schrumpfenden Wirtschaftsleistung) allerdings 6% und wird 2012 möglichweise 4,5% des BIP erreichen.

Die russischen Anleger haben ihr Geld in der Regel ohnehin wohl nicht in jenen Banken angelegt, die wegen Griechenland in Turbulenzen sind, sondern in zypriotischen Töchtern ausländischer Banken, die wegen der anlegerfreundlichen Steuern von dort aus agieren. Die Aussage, mit einem Bailout Zypern würden russische Anleger gerettet, ist also höchstwahrscheinlich einfach falsch.

Ob in Zypern russisches Schwarzgeld liegt oder nicht, ist daher vor allem eine bilaterale Frage zwischen Zypern und Rußland. Aber Rußland hat Zypern bereits 2011 einen Kredit über 2,5 Milliarden Euro zukommen lassen; es zögert nun tatsächlich bei der Anfrage Zyperns um einen Fünf-Milliarden-Kredit, daß ist aber angesichts der zypriotischen Zukunftsaussichten verständlich. Allgemein sieht Rußland Zypern eher als Verbündeten, wie auch ein Besuch des damaligen russischen Staatspräsidenten Medwedew im Jahr 2010 unterstrich.

Der gestreute BND-Bericht verfolgt wahrscheinlich vor allem das Ziel, Zypern unter Druck zu setzen. Denn der zypriotischen Präsident, Dimitris Christofias von der kommunistischen AKEL, hatte die bisherigen Vorschläge der EU-Troika abgelehnt und als Anschlag auf das werktätige Volk gesehen. Die Gegenvorschläge Zypern stoßen wiederum auf taube Ohren. In der EU-Troika herrscht die Meinung vor, daß das kleine Zypern sich selbst überschätzt, wenn es die Bedingungen einer Finanzhilfe beeinflussen will. Meldungen wie der Spiegel-Artikel sollen wahrscheinlich helfen, Zypern zu signalisieren, daß die Bedingungen nur schlechter werden können, je länger das Land zögert.

Die Baustellensteuer

Nun soll also die Finanztransaktionssteuer in Form einer „vertieften Zusammenarbeit“ mehrerer EU-Länder eingeführt werden. Eines der Argumente, das dazu momentan von der Politik angeführt wird, lautet, die „Banken“ sollten die „Kosten der Krise“ mittragen. Da kann jeder, der ein bißchen Ahnung von Steuerinzidenz hat, natürlich nur lachen. Und wer sich mit der vielfältigen Eurokrise näher beschäftigt hat, ebenfalls.

Da fällt mir ein Vergleich ein, der zwar nicht ganz passt, aber doch gar nicht so weit hergeholt ist. In der Baubranche entgehen dem Staat jedes Jahr Unsummen durch die Hinterziehung von Sozialabgaben, Umsatzsteuerbetrug, betrügerische Krida. Der ganzen Gesellschaft entsteht durch qualitativ minderwertige Bauten dazu ein beträchtlicher Schaden, und die fehlenden Steuereinnahmen müssen de facto von der Allgemeinheit durch höhere Sätze ersetzt werden, damit zum Beispiel die Sozialleistungen für Bauarbeiter trotzdem bezahlt werden können. Dann platzt zu allem Überdruß vielleicht noch eine Immobilienblase, und viele fühlen sich von den Versprechen der Bauwirtschaft hinters Licht geführt. Mit dieser Argumentationskette bewaffnet, ersinnt die Politik eine Baustellensteuer. Für jede Baustelle müsse nun ein gewisser Betrag vorab entrichtet werden, etwa ein Prozentsatz der Auftragssumme, damit sich die „Baufirmen an den sozialen Kosten der Bauwirtschaft“ beteiligen. Und es wären wohl nur positive ökonomische Effekte zu erwarten sein.

Was wären die Folgen? Da die gesetzestreuen wie die betrügerischen Baufirmen die Abgabe entrichten müssen, gibt es keinen besonderen Anreiz, sein Verhalten zu ändern. Eher umgekehrt: Der Betrüger kann die Abgabe vielleicht durch Ausweitung seiner illegalen Aktivitäten  kaschieren, oder verzögert die Entrichtung bis zum fingierten Konkurs etc.; für den gesetzestreuen Bauunternehmer handelt es sich um reale Kosten, die ihn weniger wettbewerbsfähig machen. Bauen würde natürlich teurer werden. Gerade im Baugeschäft gibt es eine auf Vertrauensnetzwerken und Informationsasymmetrien beruhende „monopolistischer Konkurrenz“, da man nicht jedes beliebige Unternehmen mit Bauleistungen beauftragen wird, mit deren Ausführung man dann Jahrzehnte leben muß. Wahrscheinlich würden die politisch besser vernetzten Baufirmen schließlich lobbyieren, um durch öffentliche Aufträge („zur Konjunkturförderung“) die Baustellensteuer quasi ersetzt zu bekommen. Die „sozialen Kosten der Bauwirtschaft“ tragen nun also in Wahrheit die öffentlichen und privaten Auftraggeber, und zum Teil die gesetzestreuen Bauunternehmer, aber wohl kaum diejenigen, deren Verhalten als Argument der Einführung gedient hat.

Eine Baustellensteuer, Finanztransaktionssteuer oder wie immer sie auch heißen mag, hat natürlich negative ökonomische Effekte. Nur die wenigsten Steuern – nämlich die sogenannten „Pigousteuern“ auf Güter mit negativen externen Effekten – haben tatsächlich eine ökonomisch positive Wirkung. Die meisten Abgaben entfalten erst durch ihre Transformation in sinnvolle Staatsausgaben ihre positive Wirkung. Das stärkste Argument für Steuern ist deswegen meiner Meinung nach immer das Fiskalmotiv, die Finanzierung der Staatsausgaben, und die Frage ihre möglichst effizienten und gerechten Aufteilung. Da allerdings das Vertrauen der Bürger in eine effiziente Verwendung der Staatsgelder ziemlich geschwunden ist, wird dieses Argument wohl auch in der Debatte wenig bemüht.

Die EZB in der Umklammerung der Politik?

Jens Weidmann ist seit 2011 Chef der deutschen Bundesbank und damit Mitglied des EZB-Rats – und einer der wenigen EZB-Verantwortlichen, der seine Position auch öffentlich argumentiert und diskutiert, wie es die ökonomische Theorie schon lange fordert, die machtpolitische Praxis aber zu verhindern sucht.

Nun hat er in einem Interview mit der Neuen Zürcher Zeitung seine Ansichten zur Geldpolitik der EZB verständlich zusammengefaßt. Seiner Diagnose nach ist die enge Verquickung der EZB mit der Finanzierung von hochverschuldeten Euroländern, von Geldpolitik und Fiskalpolitik hochexplosiv und gefährlich:

Die Geldpolitik droht sich abhängig von politischen Entscheiden zu machen, und es ist unklar, ob sie sich aus der Umklammerung der Finanzpolitik wieder lösen kann.

Einen ganz simplen Mechanismus dafür haben Thomas Sargent und Neil Wallace schon vor 30 Jahren dargestellt: In ihrem Artikel wird eine Notenbank, die eine stabile Geldpolitik verfolgt und deren Seignorage dem Staatshaushalt zugute kommt, durch den nicht nachhaltigen Verschuldungspfad der öffentlichen Hand in die Inflation getrieben, da irgendwann die Staatsschulden nur mehr durch Geldschöpfung finanziert werden können. In ihrem Modell führt eine strikte Geldpolitik sogar rascher zu diesem Resultat. Da die Menschen außerdem dieses Ende vorhersehen, ist in diesem Fall die anfangs strikte Geldpolitik nicht einmal bei der Inflationsbekämpfung erfolgreich.

Die Auflösung dieses Knotens ist es, die Notenbank von der Fiskalpolitik strikt zu trennen, so daß eine „nicht-ricardianische“, sprich langfristig nicht finanzierbare Staatsverschuldung nicht von der Notenbank finanziert wird, womit wiederum ein Anreiz für die Regierung gegeben ist, einen „ricardianischen“, sprich nachhaltigen Verschuldungspfad zu wählen. Wie Sargent und Wallace beschreiben, darf im Koordinationsspiel zwischen Notenbank und Regierung nicht die Regierung durch ihren Verschuldungspfad das erste Wort haben, sondern die Notenbank durch die Bekanntgabe ihrer nach berechenbaren Regeln gestalteten Geldpolitik.

Die ursprüngliche Konstruktion des Euro sah genau das vor; die jetzige Politik der EZB negiert genau das, und begibt sich damit in die Abhängigkeit vom politischen Willen der Regierungschefs, die Fiskalpolitik unter Kontrolle zu bringen. Der frühere EZB-Volkswirt Jürgen Stark hat es in einem Interview mit der FAZ so ausgedrückt:

Es muß eine klare Aufgabentrennung zwischen Zentralbank und Regierungen geben. Die Zentralbank hat für Preisstabilität zu sorgen. Und es liegt in der Verantwortung der Regierungen, für angemessene Bedingungen für die Finanzierung ihrer Staatsausgaben zu sorgen. Wenn die Märkte seit einiger Zeit sensibler auf die hohe Verschuldung der Staaten reagieren und deshalb höhere Zinsen verlangen, ist es nicht die Aufgabe der Notenbank, das zu korrigieren.

Was ist dabei das Problem?

Wir wissen aus der Wirtschaftsgeschichte, daß es immer zu Katastrophen geführt hat, wenn eine Zentralbank in großem Stil Staaten finanziert hat. Das endet in Inflation. Nicht immer kurzfristig. Aber mittel- bis langfristig. Und es führt letztlich zu wirtschaftlicher und gesellschaftlicher Instabilität.

Wenn, wie insistiert wird, der geldpolitische Transmissionsmechanismus nicht funktioniert, so sind dafür Offenmarktoperationen durchaus geeignet, aber nicht die Bevorzugung der Staatsanleihen hochverschuldeter Staaten, mit der die EZB den Anleihenmarkt verzerrt. EZB-Präsident Mario Draghi begründet die Finanzierungserleichterung bekanntlich damit, daß die Zinsenaufschläge für die Anleihen dieser Länder eben nicht gerechtfertigt seien. Weidmann widerspricht dieser Argumentationslinie. Die Anleger agierten nicht völlig irrational, sondern hätten entsprechende Sorgen über die Rückzahlung der Schulden. Hier schwingt wohl auch die einfache Frage mit, warum der EZB-Rat etwas spezielles über diese Staaten wissen soll, daß sich nicht ohnehin bereits im Preis widerspiegelt? Wie Weidmann vorsichtig sagt:

Sind Staatsanleihenkäufe angesichts struktureller Probleme, wie des Mangels an Wettbewerbsfähigkeit und des Verlusts an Vertrauen in die Staatsfinanzen einzelner Länder, überhaupt das geeignete Instrument zur Reparatur des geldpolitischen Transmissionsmechanismus?

Die Frage stellen heißt die Antwort geben.

EZB und Fed: Zwei Kaufprogramme mit einem großem Unterschied

Die Notenbanken der USA und der Eurozone haben etwas gemeinsam: Beide haben ein umfangreiches Programm zum Ankauf von Wertpapieren angekündigt, um die gegenwärtige Krisensituation im jeweiligen Währungsgebiet zu mildern. Und doch zeigen sich tiefe philosophische Unterschiede.

Das „Quanititative Easing 3“ der Federal Reserve, das Ben Bernanke bald nach dem Zentralbankseminar in Jackson’s Hole ausgerufen hat, soll die Konjunktur anstoßen. Wie es Michael Woodford in seinem einflußreichen Vortrag dort dargelegt hatte, so hat die Fed nun öffentlich erklärt, solange weiter über Wertpapierkäufe die langfristigen Zinsen niedrig zu halten und die Geldmenge auszuweiten, bis sich der Arbeitsmarkt substantiell verbessert; außerdem wird der Leitzins auf absehbare Zeit niedrig gehalten. Dabei wird auch eine etwas höhere Inflation in Kauf genommen.

Das Ziel der Federal Reserve ist also definitiv und offiziell die Konjunktur. Es geht darum, Investitionen zu erleichtern, und durch erwartete Inflation einerseits, erwartete Realeinkommensteigerungen andererseits Anreize zu schaffen, jetzt zu investieren und konsumieren, anstatt Ressourcen unproduktiv zu horten, wie es gerade in Krisen geschieht. Die Zentralbank ist nur durch das Bekenntnis zur mittelfristigen Intervention glaubwürdig, und kann so die Erwartungen der Marktakteure beeinflussen. Ansonsten würde ihr Programm einfach verpuffen.

Im besten Fall kann die Fed ihre Wertpapierkäufe dann bald im Einklang mit der eigenen Ankündigung einstellen, weil das angestrebte Ziel erreicht wurde, der Wirtschaft eine Initialzündung zu geben. Dadurch ist auch die in Kauf genommene kurzfristige Mehrinflation nicht so gravierend, da eine Erholung der Konjunktur mittelfristig auch den realen Ertrag aus Kapital wieder erhöhen wird. Bernankes Ankündigung bewegt sich auch innerhalb des doppelten Auftrags der Federal Reserve, der Preisstabilität und hohe Beschäftigung umfaßt.

Anders sieht es mit der europäischen Variante aus. Die EZB kauft die Staatsanleihen nicht zur Konjunkturbelebung, sondern zum Auffangen kaum noch kreditwürdiger Staaten, deren Fiskalpolitik damit mitbestimmend für das Preisniveau wird, siehe die Fiskaltheorie des Preisniveaus. Allerdings werden bei einem Zahlungsausfall nun die Steuerzahler aller europäischer Länder geradestehen müssen anstatt der ursprünglichen Geldgeber. Eine Vergesellschaftung des Risikos also, das bereits vor dem Zahlungsausfall alle über entsprechende Risikoaufschläge zu spüren bekommen werden.

Offiziell dient der Anleihenkauf der EZB der Verbesserung der Transmission der Geldpolitik, doch ist das wenig glaubwürdig, denn in diesem Fall wäre der Fokus auf Staatsanleihen, deren Risikoaufschlag die EZB für „zu hoch“ ansieht, nicht angebracht, sondern eine breiter angelegte Intervention in fragmentieren Märkten notwendig. Außerdem will die EZB die eingebrachte Geldmenge wieder sterilisieren, d.h. den expansiven Effekt minimieren. Grob gesagt: Die EZB will auf Gemeinschaftskosten den Schuldner retten – gegen den Geist der Verträge –, aber keine konjunkturbelebenden Maßnahmen setzen, obwohl auch eine schwache Konjunktur Risken für die Preisstabilität im Sinne der EZB birgt. Nicht zuletzt ist das jetzige Verhalten der EZB nicht im Sinne des Ziels der Preisstabilität, wie man auch den Ausführungen von Anshu Jain und Jürgen Fitschen, den Vorständen der Deutschen Bank, in der „Welt am Sonntag“ entnehmen kann. Dabei wäre das beste Mittel gegen die Krise aus geldpolitischer Sicht das Versprechen, einen gewissen Zielwert der Wirtschaftsleistung zu laufenden Preisen (entweder in Niveauwerten oder Wachstumsraten) zu erreichen. Für Staaten, die konsolidieren, wird die Bedienung der Schulden leichter; die anderen müssten trotzdem, anders als jetzt, zum Schuldenschnitt greifen, der einer Vergemeinschaftung immer noch vorzuziehen ist.

Woodford, Cochrane, Sumner: Geldpolitik-Lehren aus der Krise

In Jackson’s Hole fand vor kurzem das Economic Policy Forum der Federal Reserve Bank of Kansas City statt, geschmückt mit prominenten Rednern wie Notenbankchef Ben Bernanke, Andrew Haldane von der Bank of England, Stanley Fisher und Michael Woodford. Thema der Konferenz war u.a. das Arsenal der Zentralbank, wenn die Zinsenbereits an der 0%-Grenze ankommen, und die Wirksamkeit der dann zu treffenden Maßnahmen, oder der Zusammenhang zwischen dem Arbeitsmarkt und Geldpolitik. Die präsentierten Paper sind alle auf der Website der Federal Reserve Bank of Kansas City einsehbar.

Im Gefolge der Tagung ist eine interessante Kontroverse um das Paper von Michael Woodford entstanden, in dem er insbesondere deutliche Richtlinien der Zentralbank für ihre künftige Politik und Bilanzoperationen als Mittel hervorhebt, um auch dann die Wirtschaft zu beeinflußen, wenn die Zinsschraube nicht weiter gelockert werden kann. Als glaubwürdige Richtlinie taugt für Woodford insbesondere das Ziel eines bestimmten Wachstumspfads des nominellen BIPs. Der bekannte Chicagoer Ökonom John Cochrane lobt in einem Blogeintrag den theoretischen Teil des Papers, kritisiert aber die Schlußfolgerungen, insbesondere die Annahme, daß die Zentralbank sich glaubwürdig langfristig in dieser Angelegenheit binden kann – wenn die Inflation steigt, würde der Druck zur Zinsanhebung zu stark –, und daß eine Ausweitung der Geldmenge die Realwirtschaft beleben soll.

Scott Sumner, der in den letzten Jahren der führende Proponent eines Nominaleinkommensankers für die Geldpolitik war, antwortet ausführlich, und hebt dabei hervor, daß niedrige Zinsen meist auf eine vorangegangene strikte Geldpolitik hinweisen, Zinsen aber allgemein als Signal der Finanzmärkte und der Geldpolitik überbewertet werden.

Wer die Debatte um den richtigen Kurs der Zentralbanken in Krisenzeiten kondensiert lesen will, ist hier mit nur drei Texten bereits bestens im Bilde.

Zur UBS-Studie über die Einkommensentwicklung nach Einführung des Euros

Die Studie der schweizerischen UBS zur Entwicklung der Realeinkommen nach Einkommensdezilen hat in Österreich einigen Wirbel verursacht. Schließlich sagt sie nicht weniger aus, als daß in Österreich quer durch alle Einkommensschichten von 2000 bis 2010 Einkommensverluste zu verzeichnen waren.

Das Bundeskanzleramt sah sich genötigt, eine parteipolitisch geprägte Antwort zu veröffentlichen, die durch in einem Verweis auf die Vereinnahmung der Studie durch einen Oppositionspolitiker bereits ein schlagendes Argument gegen das Ergebnis selbst gefunden zu haben glaubt. Treffsicher wird dann behauptet, die Studie würde zeigen, daß genau die Politik richtig wäre, die Bundeskanzler Werner Faymann (SPÖ) öffentlich vertritt: Höhere Steuern insbesondere auf den Faktor Kapital sofort, eventuell irgendwann niedrigere Steuern auf Arbeit wenig Qualifizierter, mehr Geld für das in Österreich bereits jetzt im OECD-Vergleich teure Bildungssystem.

Die Parteisekretariate von SPÖ, FPÖ und BZÖ haben darauf ebenso reagiert. Da fordern Gewerkschafter und SPÖ-Funktionäre natürlich mehr „Umverteilung“, das BZÖ niedrigere Steuern und Ausgabenkürzungen, die FPÖ sieht das Versagen der Sozialdemokratie bestätigt. So weit, so vorhersagbar.

Ausgelöst hat das ganze weniger der Orginalbericht, als die Exzerpte, die auf dem Blog zerohedge.com, der Nachrichtenseite businessinsider.com und bei Financial Times Alphaville erschienen sind. Alle drei konzentrieren sich auf die „moralische Erzählung“, die aus der wirtschaftlichen Entwicklung der Eurozone entwickelt wird und bislang auf eine moralische Verpflichtung Deutschlands (und Österreichs, der Niederlande etc.) hinauslief, sich für die Krisenländer zu verschulden, weil die exportstarken Länder ja vom Boom in Spanien, Griechenland etc. profitiert hätten. Nun würde diese Erzählung anders lauten, wenn gerade die Menschen in den Peripherieländern besonders von der Eurozone profitiert hätten. (NB: Ich halte von dieser „moralischen Erzählung“ so oder so nichts, da sie auf simplen Schemata und der Figur der Kollektivschuld aufbaut.)

Wie Tyler Durden auf Zerohedge kommentiert:

All of the above simply means that the precarious European balance in which Germany quietly became the shamed underdog, responsible for funding its drunk, broke, and wayward neighbors because somehow it was its fault it benefited from their irresponsible spending ways, has just been shattered: now the opponents of the “convergence” theme have cold hard facts on their side, and we expect the above chart to make the front pages of most German papers in short order.
It also means that the political opposition to any acquiescence by Merkel to current and future Monti demands will now spike to intolerable levels, with dire consequences in national polls.

Nun, da hat sich Durden geirrt, denn die Titelblätter deutscher Gazetten wurden davon nicht geschmückt. Nicht zu Unrecht, denn die UBS-Studie ist nicht ganz unproblematisch, und war wohl auch nicht zu dieser medialen Aufregung gedacht, sondern mehr als Diskussionsbeitrag im Fachdiskurs.

Das UBS-Team hat folgendes gemacht: Es hat die Haushalte in zehn gleiche Gruppen nach dem inflationsbereinigten verfügbaren Einkommen eingeteilt und für jede Gruppe eine spezifische Inflationsrate auf Grund des typischen Warenkorbs in dieser Einkommensdezile berechnet. Dazu sind viele Annahmen nötig, angefangen von der Bevölkerungsverteilung bei Einkommensgenerierung und -verteilung über die Einbeziehung der Schattenwirtschaft bis hin zu den Konsumgewohnheiten und der Haushaltsgröße. Wenn man sich näher damit beschäftigt, wird man überrascht feststellen, daß auch in statistisch erfaßten Bereichen weitaus weniger exakt bestimmbar ist als man gemeinhin annimmt. Daher sind auch recht unterschiedliche Ergebnisse möglich, je nachdem, was man für plausibel hält.

Die Daten für Österreich zeigen das Problem. UBS sagt, daß das reale verfügbare Haushaltseinkommen in Österreich zwischen 2000 und 2010 in allen Einkommensdezilen gesunken ist. Und zwar zwischen 10% und fast 40%. Schwer vorstellbar, daß so ein Wohlstandsverlust nicht bemerkt worden ist. Die Österreichische Nationalbank kontert damit, daß nach ihren Statistiken die realen verfügbaren Einkommen der privaten Haushalte insgesamt zwischen 2000 und 2010 um 12,2% gestiegen seien. Beides gleichzeitig kann nur bei einer drastischen Änderung der Haushaltsgröße stimmen, und die scheint für Österreich nicht vorzuliegen.

Was aber sicher richtig ist: Daß die Realeinkommensentwickung in Österreich wesentlich moderater verlaufen ist als etwa in Spanien, und über die Einkommensschichten hinweg auch gleichförmiger. Die Grundthese der UBS, daß die Realeinkommen in den Peripherieländern nach der Euro-Einführung schneller gestiegen sind als in den Kernländern, kann nachvollzogen werden. Wie die Nationalbank süffisant feststellt:

Unbestritten waren die Reallohnentwicklung und die Entwicklung der Lohnstückkosten seit dem Jahr 2000 in Österreich moderat. Dadurch konnte jedoch die Wettbewerbsfähigkeit Österreichs im Export gesichert und das Beschäftigungsniveau hoch gehalten werden. Nicht ohne ökonomischen Grund befinden sich Länder mit einem historisch deutlich stärkeren Anstieg der Lohnstückkosten heute in erheblichen makroökonomischen Schwierigkeiten.

Zweimal Eurokrise, US-Edition

Passend zu meinem gestrigen Eintrag zur Eurokrise kann ich heute einen Artikel von Anne Applebaum verlinken, der US-Lesern die Ursachen der andauernden Probleme der Eurozone näherbringen soll. Nichts von dem, was sie vorbringt, wird für den aufmerksamen Beobachter der Eurokrise neu sein: Daß sich unter den betroffenen Ländern auffällig viele Staaten mit dysfunktionalen Demokratien oder zumindest geringer demokratischer Tradition befinden; daß in Griechenland und anderswo die Politiker das Heil in nationalistischen Feindbildern suchen statt sich der Realität zu stellen; daß den Regierungen oft das politische Kapital fehlt, um notwendige Reformen durchzusetzen, so in Spanien. Auch das Argument, daß Deutschland von der Währungsunion besonders profitiert hätte, wird wiederholt. Das halte ich zwar für falsch, nichtsdestotrotz hat sie wohl recht, daß es auch im Eigeninteresse Deutschlands (und Österreichs, der Niederlande etc.) liegt, wenn Partnerländer wie Spanien und Italien nicht im Chaos versinken. Jedenfalls bietet Applebaum eine frisch geschriebene Zusammenfassung.

Und noch ein Blick von außen: Reuters berichtet, wie es der spanischen Großbank Bankia gelang, ein Jahr vor der Zwangsverstaatlichung noch einen Börsengang zu inszenieren, bei dem vielen Stammkunden der Bank wohl überbewertete Anteile an dem Institut angedreht wurden. Bankia war als Fusion mehrerer Sparkassen entstanden, die unter dem Platzen der Immobilienblase litten, und brauchte dringend frisches Eigenkapital. Noch unter der Regierung Zapatero ging Bankia an die Börse, um so die Kapitallücke zu füllen, die durch faule Hypotheken entstanden war. Da keine professionellen Investoren dieses riskante Geschäft eingehen wollten, waren 400.000 Kleinanleger das Ziel einer üppigen Werbekampagne. Jetzt ist die Bank verstaatlicht, die Papiere wertlos.

Durchwursteln für Europa

Lange genug wurde versucht, in Sachen Eurokrise Zeit zu kaufen, ohne eine mehrheitsfähige Lösung auch nur ansatzweise in petto zu haben. Der Preis dafür wurde allerdings laufend höher, und steigt weiter.

Nun steht z.B. Spanien vor einer schwierigen Belastungsprobe, die durch das mangelnde Problembewußtsein einiger Regionen noch verschärft wird. Der Vorstoß des überschuldeten Katalonien, sich einerseits vom Zentralstaat retten lassen zu wollen, und andererseits volle Steuerhoheit zu verlangen, ist nicht nur grotesk, sondern zeigt auch, wie die innere Konstruktion Spaniens eine Sanierung des Landes erschwert. Wohlgemerkt nicht der Föderalismus, sondern z.B. das Faktum, daß niemand ernsthaft annimmt, die Zentralregierung werde eine Region einfach bankrott gehen lassen, auch wenn die spanische Verfassung an und für sich eine Haftung des Zentralstaats für Schulden einer Region untersagt. Und siehe da: Spanien hat ja auch eine Einrichtung geschaffen, um Regionen in Zahlungsschwierigkeiten zu helfen, obwohl die Zentralregierung selbst Finanzierungsprobleme hat.

Das ist ein Spiegelbild der Eurokrise insgesamt, und zeigt auch, daß Thilo Sarrazin mit seiner Analyse in der FAZ durchaus recht hat: Entweder wird die Eurozone ein echter Bundesstaat mit entsprechender Entmachtung der Mitgliedstaaten (und Regionen bzw. Bundesländer), so wie es in den USA nach der erfolgreichen Rebellion gegen Großbritannien der Fall war, als die Union im Gegenzug für die Übernahme der Kriegsschulden der Bundesstaaten mehr Rechte zugestanden bekam; oder man beendet das Schuldenspektakel. Es ist jedoch auch ein solcher europäischer Bundesstaat aufgrund der fehlenden europäischen Öffentlichkeit durchaus gewagt; denn so wie einst in Österreich-Ungarn werden die Abgeordneten sich wohl weiter eher ihrer Nationalität als einem europäischen Projekt verbunden fühlen.

Allerdings wird es diesen europäischen Bundesstaat nicht auf demokratischer Grundlage geben, wie Janis A. Emmanouilidis bei Project Syndicate darlegt. Einen klaren Strich aber auch nicht. Zuviel politisches Kapital wurde schon in die Rettung investiert, zu viele würden ihr Gesicht verlieren, zu viele auch in ihren wirtschaftlichen Interessen geschädigt. Was bleibt? Emmanouilidis nennt es das ehrgeizige Durchwursteln, und beschreibt recht luzid, was wohl auch viele Entscheidungsträger in der EU für die einzige Option halten: An der Bevölkerung vorbei eine stärkere Zentralisierung von Schulden, Wirtschafts- und Sozialpolitik zu erreichen, die von Technokraten gestaltet wird. Ich denke aber, daß die großartige europäische Idee zu wichtig ist, um sie auf diese Weise zu diskreditieren und ad absurdum zu führen.