Iran: Die Sanktionen haben die wirtschaftliche Schwäche offengelegt

Der interne Kursverfall des iranischen Rial, sowohl gegenüber dem Dollar als auch dem Warenangebot, ist atemberaubend. Der offizielle Wechselkurs beträgt zwar 12.284 Rial je US-Dollar bzw. 15.882 Rial je Euro (Quelle: Yahoo), doch am informellen Markt soll der Kurs momentan über 35.000 bis 40.000 Rial je Dollar betragen.

Bloomberg berichtet, daß viele Händler wegen der rasanten Entwertung gar nicht mehr aufsperren wollten und mit Gewalt dazu gezwungen wurden. Die Menschen würden Lebensmittel und andere Waren horten, um sich für weitere Preisanstiege zu wappnen.

Die steigenden Preise sind einerseits darauf zurückzuführen, daß der Iran durch den internationalen Ölboykott deutlich weniger Devisen lukriert, mit denen die Importe bezahlt werden – zum Teil steckt also eine einfache Güterknappheit dahinter. Andererseits ist offensichtlich auch die Geldpolitik im Iran zu locker. Und das muß sie wohl auch sein: Der Iran leidet unter chronisch hohen Defizit, will und kann sich aus verständlichen Gründen aber nicht an den internationalen Kapitalmärkten finanzieren. Da nun auch die Einnahmen aus dem Öl- und Gasexport, der vor wenigen Jahren fast die Hälfte des Budgets finanzierte, wegbrechen, kann das Loch nur durch Ausgabenkürzungen und Seignorage – Einnahmen aus der Geldausgabe – gestopft werden. Bevor man es sich mit allzu vielen verscherzt, druckt man lieber fleißig Geld.

Der überraschende Vorschlag des iranischen Präsidenten Achmadinedschad, nun doch auf die eigene Anreicherung von Uran verzichten zu wollen, weißt auf die Rolle der Sanktionen hin. Allerdings hat der Iran schon etliche Ankündigungen gemacht, denen keine Taten gefolgt sind – und daher ist die diplomatische Glaubwürdigkeit des Regimes schwer beschädigt, eine rasche Aufhebung der Sanktionen daher nicht in Sicht.

Das Kernproblem der iranischen Wirtschaft sind aber nicht die Sanktionen; sie machen die Schwäche und Auslandsabhängigkeit nur sichtbar. Der Iran ist unterindustrialisiert, verfügt nicht einmal über ausreichende Raffineriekapazitäten für den Eigenbedarf. Die größeren Betriebe, die es gibt, sind in der Regel verstaatlicht oder staatsnah, darunter das Firmengeflecht der Iranischen Revolutionsgarde. Im Sinne von Acemoglu und Robinson kann man von „extraktiven“, also „ausbeutenden“ Eliten im Iran sprechen, die nicht durch Entwicklung der wirtschaftlichen Kraft des Iran an Macht und Wohlstand gewinnen, sondern durch simple Abschöpfung bestehender Wertschöpfung inbesondere aus dem Ölgeschaft. Was erwirtschaftet wird, steckt man in Prestigeprojekte wie das Atomprogramm, um dessen Kosten man wohl bereits erhebliche wirtschaftliche Fortschritte erzielen hätte können. Um das Volk ruhigzuhalten, werden mit dem Öleinnahmen viele Güter des täglichen Bedarfs, oft importierte Ware, subventioniert.

Das geht nun dank sinkender Öleinnahmen nicht mehr, und Importe kann man auch nicht mit selbstgedrucken Rial bezahlen – das könnten sich gewöhnlich nur Staaten leisten, bei denen der Außenhandel ohnehin nicht über den Staat abgewickelt wird. Vorläufig setzt die iranische Regierung auf Gewalt, Beschuldigung von Spekulanten und Preiskontrollen, doch jeder der Wirtschaftsgeschichte Kundiger weiß, daß man damit höchstens etwas Zeit kaufen kann. Ob die iranischen Eliten zu den notwendigen Wirtschaftsreformen bereit sind? Und: Ob Sie diese politisch überleben können?

EZB und Fed: Zwei Kaufprogramme mit einem großem Unterschied

Die Notenbanken der USA und der Eurozone haben etwas gemeinsam: Beide haben ein umfangreiches Programm zum Ankauf von Wertpapieren angekündigt, um die gegenwärtige Krisensituation im jeweiligen Währungsgebiet zu mildern. Und doch zeigen sich tiefe philosophische Unterschiede.

Das „Quanititative Easing 3“ der Federal Reserve, das Ben Bernanke bald nach dem Zentralbankseminar in Jackson’s Hole ausgerufen hat, soll die Konjunktur anstoßen. Wie es Michael Woodford in seinem einflußreichen Vortrag dort dargelegt hatte, so hat die Fed nun öffentlich erklärt, solange weiter über Wertpapierkäufe die langfristigen Zinsen niedrig zu halten und die Geldmenge auszuweiten, bis sich der Arbeitsmarkt substantiell verbessert; außerdem wird der Leitzins auf absehbare Zeit niedrig gehalten. Dabei wird auch eine etwas höhere Inflation in Kauf genommen.

Das Ziel der Federal Reserve ist also definitiv und offiziell die Konjunktur. Es geht darum, Investitionen zu erleichtern, und durch erwartete Inflation einerseits, erwartete Realeinkommensteigerungen andererseits Anreize zu schaffen, jetzt zu investieren und konsumieren, anstatt Ressourcen unproduktiv zu horten, wie es gerade in Krisen geschieht. Die Zentralbank ist nur durch das Bekenntnis zur mittelfristigen Intervention glaubwürdig, und kann so die Erwartungen der Marktakteure beeinflussen. Ansonsten würde ihr Programm einfach verpuffen.

Im besten Fall kann die Fed ihre Wertpapierkäufe dann bald im Einklang mit der eigenen Ankündigung einstellen, weil das angestrebte Ziel erreicht wurde, der Wirtschaft eine Initialzündung zu geben. Dadurch ist auch die in Kauf genommene kurzfristige Mehrinflation nicht so gravierend, da eine Erholung der Konjunktur mittelfristig auch den realen Ertrag aus Kapital wieder erhöhen wird. Bernankes Ankündigung bewegt sich auch innerhalb des doppelten Auftrags der Federal Reserve, der Preisstabilität und hohe Beschäftigung umfaßt.

Anders sieht es mit der europäischen Variante aus. Die EZB kauft die Staatsanleihen nicht zur Konjunkturbelebung, sondern zum Auffangen kaum noch kreditwürdiger Staaten, deren Fiskalpolitik damit mitbestimmend für das Preisniveau wird, siehe die Fiskaltheorie des Preisniveaus. Allerdings werden bei einem Zahlungsausfall nun die Steuerzahler aller europäischer Länder geradestehen müssen anstatt der ursprünglichen Geldgeber. Eine Vergesellschaftung des Risikos also, das bereits vor dem Zahlungsausfall alle über entsprechende Risikoaufschläge zu spüren bekommen werden.

Offiziell dient der Anleihenkauf der EZB der Verbesserung der Transmission der Geldpolitik, doch ist das wenig glaubwürdig, denn in diesem Fall wäre der Fokus auf Staatsanleihen, deren Risikoaufschlag die EZB für „zu hoch“ ansieht, nicht angebracht, sondern eine breiter angelegte Intervention in fragmentieren Märkten notwendig. Außerdem will die EZB die eingebrachte Geldmenge wieder sterilisieren, d.h. den expansiven Effekt minimieren. Grob gesagt: Die EZB will auf Gemeinschaftskosten den Schuldner retten – gegen den Geist der Verträge –, aber keine konjunkturbelebenden Maßnahmen setzen, obwohl auch eine schwache Konjunktur Risken für die Preisstabilität im Sinne der EZB birgt. Nicht zuletzt ist das jetzige Verhalten der EZB nicht im Sinne des Ziels der Preisstabilität, wie man auch den Ausführungen von Anshu Jain und Jürgen Fitschen, den Vorständen der Deutschen Bank, in der „Welt am Sonntag“ entnehmen kann. Dabei wäre das beste Mittel gegen die Krise aus geldpolitischer Sicht das Versprechen, einen gewissen Zielwert der Wirtschaftsleistung zu laufenden Preisen (entweder in Niveauwerten oder Wachstumsraten) zu erreichen. Für Staaten, die konsolidieren, wird die Bedienung der Schulden leichter; die anderen müssten trotzdem, anders als jetzt, zum Schuldenschnitt greifen, der einer Vergemeinschaftung immer noch vorzuziehen ist.

Keine Angst vor der Inflation

Die Inflationsangst ist in Österreich und auch Deutschland zurecht tief verwurzelt, und lebt angesichts der jüngsten Interventionen der Zentralbanken am Geldmarkt wieder auf, insbesondere, als bekannt geworden ist, daß die jüngste Runde von Anleihenkäufen der EZB nicht vollständig sterilisiert werden konnte, d.h. es wurde nicht soviel Geld vom Markt geschöpft, wie durch die Käufe der Staatsanleihen aus der Eurozone in den Markt geflossen ist. Die „Welt“ nennt das einen „Tabubruch“. Aber das ist irreführend.

Man kann ruhig von einem Tabubruch sprechen, daß die EZB durch gezieltes Ankaufen der Anleihen aus den gefährdeten Peripherie-Staaten wie Griechenland oder Italien einen Einfluß auf deren Preis relativ zu den Schuldtiteln anderer Euroländer ausübt. Zwar kauft die EZB nicht direkt von den Staaten, sondern am Markt von anderen Anlegern, aber sie ermöglicht so in der Theorie günstigere Finanzierungskonditionen, weil sie für Liquidität am Sekundärmarkt sorgt. Doch es ist kein Tabubruch, daß die EZB ihre Marktoperationen nicht vollständig sterilisiert, denn in der gegenwärtigen Situation der Unsicherheit und des Misstrauens zwischen Finanzinstitutionen, Euroländern und Anlegern braucht der Geldmarkt mehr – nun ja, Geld eben.

Warum das für die Inflation nicht so bedeutend ist, kann man an Hand der Quantitätsgleichung des Geldes sehen, die für illustrative Zwecke immer noch bestens geeignet ist. Die Gleichung besagt:

Geldmenge x Umlaufgeschwindigkeit = Preis x Gütermenge

Durch die Unsicherheit am Markt sinkt die Umlaufgeschwindigkeit. Jeder wartet lieber zu als Kredit zu geben oder zu nehmen. Da die Banken außerdem ihre Eigenkapitalquoten radikal erhöhen müssen, sprich ihre Bilanzen entrümpeln und verkürzen, sinkt die Geldschöpfung der Banken. Der Transmissionsmechanismus ist zwar nicht so simpel wie die Quantitätsgleichung, aber letztlich passen die beiden Seiten zusammen. Entsprechend sind momentan auch die Inflationserwartungen auf den Geldmärktengering, und laut OECD steht die Eurozone vor einer Rezession. Die momentan höhere Inflation ergibt sich nicht aus einer erhöhten Geldmenge, sondern aus Angebotsschocks etwa auf den Energiemärkten und Preiserhöhungen durch die öffentliche Hand, beispielsweise durch höhere Steuern und Gebühren. Will man ein zu starkes Absacken der nominellen Einkommen verhindern – und damit auch eine private Schuldenkrise auslösen –, muß die Zentralbank zumindest in gewissen Maß gegensteuern und die Geldmenge soweit ausweiten, daß nicht aus der Geldpolitik ein zusätzliches kontraktives Element erwächst. Momentan gibt es keinen Grund, Angst vor einer Hyperinflation zu schüren, sondern viele Gründe, Angst vor der kommenden Rezession zu haben.

EZB: Mehr Inflation oder weniger Unabhängigkeit?

In seinem Abschiedsinterview in der FAZ warnt der scheidende Chefvolkswirt der EZB, Jürgen Stark, vor steigender Inflation und politischer Einflußnahme auf die Zentralbank. In beiden Punkten muß ich ihm grundsätzlich rechtgeben, und doch insgesamt widersprechen.

Stark sieht meiner Meinung korrekt, daß eine direkte Finanzierung der Staatsschulden durch die EZB  erstens die Zentralbank zusätzlichem politischen Druck aussetzen würde, zweitens inflationären Druck erzeugen und drittens jegliche Anreize zu einer realen Finanzierung der Staatsausgaben ausschalten würde. Und die Versuche, die EZB zu Anleihenkäufen und anderen Eingriffen in die Fiskalpolitik zu bewegen, gehen immer mehr in diese Richtung, die EZB zum Werkzeug des politischen Überlebens nationaler Politiker zu machen, anstatt sie als Stabilitätsanker zu bewahren.

Stark lehnt im gleichen Atemzug an, eine höhere Inflation zuzulassen. Doch der Versuch, die EZB als unabhängigen Hort der nominellen Preisstabiltät zu bewahren, könnte gerade das Gegenteil erreichen, und im Zuge der sich verschärfenden Eurokrise es für Politiker argumentativ möglich machen, die Aufgaben der EZB im eigenen Interesse neu zu definieren. Denn Inflation ist nur ein sehr grobes Maß für die Entwicklung des Geldes, hängt doch die Inflation einerseits von der Verknappung oder Ausweitung des Angebots bzw der Nachfrage in bezug auf bestimmte Güter, andererseits von dem Verhältnis des Geldangebots zur Geldnachfrage ab. Alles drückt sich in Preisänderungen aus. Die Aufgabe einer Zentralbank, eine stabile Geldpolitik zu gewährleisten, die für die Menschen einen berechenbaren Rahmen ihrer wirtschaftlichen Entscheidungen bietet, gerät gerade dadurch in Gefahr, daß die EZB (und vor ihr die europäische Politik, die das festschreiben ließ) das mit einem Inflationsziel gleichsetzt, das es unbedingt zu halten gelte.

Ludwig von Mises schreibt in der Nationalökonomie 1940 zum unscharfen Begriff der Inflation:

[S. 213] Die Wirtschaftsrechnung ist unabhängig von allem, was mit der Vorstellung wertstabilen Geldes zusammenhängt. Dass es Geld mit unveränderlicher Kaufkraft nicht gibt und nicht geben kann und dass es nicht möglich ist, ein Geld zu schaffen, bei dem das zwischen dem Gelde und den übrigen wirtschaftlichen Gütern bestehende Austauschverhältnis von Seite des Geldes her keinen Veränderungen unterliegt, ist der Wirtschaftsrechnung notwendig und kann nicht weggedacht werden. […]

[S. 377] Wenn man auf eine Inflation eine Deflation folgen lässt, die die Preise ungefähr wieder in die Nähe der Preise bringt, die vor Auftreten der Inflation auf dem Markte gebildet worden waren, hat man die sozialen Wirkungen der Inflation nicht behoben oder rückgängig gemacht; man hat nur die sozialen Wirkungen der Deflation hinzugefügt. […]

[S. 389] Die Ausdrücke Inflation und Deflation bezeichnen nicht praxeologische Begriffe. Sie sind aus der Vorstellung heraus gebildet worden, dass es «normales» Geld gebe, dem man Neutralität zuschreiben darf. Als Inflation und Deflation wollte man dann das «abnormale», das «schlechte» Geldwesen bezeichnen, bei dem Kaufkraftänderungen von der Geldseite her auftreten. Man kann die Ausdrücke Inflation und Deflation zur Erleichterung der Darstellung in wirtschaftsgeschichtlichen und wirtschaftspolitischen Erörterungen ohne Bedenken verwenden, wenn man damit von der Geldseite her wirkende starke Veränderungen der Kaufkraft bezeichnen will.

Die EZB wird sich möglicherweise entscheiden müssen: Entweder versucht sie, durch geeignete Geldpolitik selbst die aggregierte Nachfrage in der Eurozone zu erhöhen, oder sie wird zum verlängerten Arm nationaler Regierungen degradiert, was für die Geldpolitik verheerende Wirkungen haben könnte.

(Der Tip, Mises zu lesen, stammt von Scott Sumner)

Mehr Geld für die Beamten!

Immer wieder kommt es einmal vor, daß Bund und Länder in Österreich überraschend bemerken, daß sie weniger ausgeben sollten. Diesmal kam die Epiphanie nach dem Abschluß für die Pensionisten (+2,7% plus Erhöhung des Pensionistenabsetzbetrags für Alleinverdiener), aber vor dem Gehaltsabschluß für den Öffentlichen Dienst. GÖD-Gewerkschaftsvorsitzender Fritz Neugebauer ist in die Verhandlungen mit der Forderung einer Nominallohnsteigerung von 4,65 Prozent gegangen, nach der sogenannten Benyaformel (Inflation plus Abgeltung des halben Produktivitätszuwachs), und hat dafür medial ordentlich Prügel bezogen. Die Metaller haben zu Beginn ihrer Verhandlungen mit 5,5 Prozent deutlich mehr gefordert, unter allgemeinem Beifall.

Nun kennt jeder einerseits die Geschichten etwa vom Zulagendschungel im Wiener Landesdienstrecht, von Weißen Elefanten und Leuten, die keinen Finger rühren. Andererseits braucht ein gut funktionierender öffentlicher Dienst halbwegs attraktive Gehälter, damit zum Beispiel gute Juristen nicht bloß als Wirtschaftsanwälte arbeiten, sondern auch als Staatsanwälte und Richter; damit sich genug fähige Bewerber für den Polizeidienst finden; damit nicht bloß jene Lehrer werden, die die Arbeitszeiten schätzen. Natürlich wird ein Staatsanwalt nie soviel verdienen können wie ein guter Wirtschaftsanwalt, und wir wollen wohl auch keine Staatsdiener, die nur des Geldes wegen ihren Beruf ergriffen haben. Aber sie sollen sich auch nicht jedesmal dumm vorkommen, wenn sie auf den Gehaltszettel schauen, und sich die Frage stellen, warum sie sich das eigentlich antun. Kurz gefaßt: Ein guter öffentlicher Dienst kostet. (Der Umkehrschluß ist leider nicht zulässig. Nur weil der öffentliche Dienst viel kostet, muß er nicht gut sein.)

In diesem Kontext ist die Forderung Bernhard Felderers nach einer „Nullohnrunde“ für den öffentlichen Dienst merkwürdig, umso mehr, wenn man die Tariflohnentwicklung zwischen Angestellten, Arbeitern und Beamten vergleicht (siehe Graphik). Die Daten kann man übrigens bei der Statistik Austria einsehen. Dabei zeigt sich, dass seit 1986 die Tariflöhne bis 2010 für Arbeiter um 121,7% gestiegen sind, für Angestellte um 113,7%, für den Öffentlichen Dienst um 85,7%. Das ergibt über die Jahre einen beträchtlichen Unterschied. Ein Arbeiter, der 1986 brutto 12.500 Schilling (908,4 Euro) im Monat verdient hat, erhält heute, ohne Gehaltsvorrückungen oder Karrieresprünge, allein aufgrund der Tariflohnentwicklung, 2014,10 Euro. Für einen Angestellten wären es 1.941,10 Euro. Für einen öffentlich Bediensteten 1686,60 Euro. Daran sind vor allem die Nullohnrunden bzw. moderaten Abschlüsse im Rahmen der Sparpakete für 1996 und 1997 verantwortlich, ebenso die niedrigen Abschlüsse für 2001, 2002, 2008 und 2010, die jeweils deutlich unter den Abschlüssen der Arbeiter zu liegen kamen. Zum Vergleich: Nach dem Verbraucherpreisindex 1986 betrug die Inflation zwischen 1986 und 2010 kumuliert knapp 67%.

Im Langschnittvergleich sank im übrigen auch der Anteil der Personalkosten an den Staatsausgaben von etwa 23% 1976 auf 18,4% 2010. Daß unter diesen Umständen die Personalvertreter wenig Verständnis für weitere Reallohnkürzungen haben, ist verständlich.

Kann man beim Öffentlichen Dienst also nicht sparen? Aber natürlich kann man das. Indem man das Land so strukturiert, dass man tatsächlich mit weniger Personal auskommt, wie es etwa mittelfristig Schaffung von bloß neun Landespolizeidirektionen bewirken könnte, oder die überfällige Bündelung der Berufungsinstanzen in der Verwaltung in den geplanten Landesverwaltungsgerichten. Aber das erfordert eben Mut und Phantasie, die beide in der Politik nicht gerade im Übermaß vorhanden sind. Wenn man aber immer nur an der Gehaltsschraube dreht, darf man sich über mangelnde Qualität im öffentlichen Dienst nicht wundern.

Eurozone: Es ist ein Loch im Eimer, Teil II

Vor einiger Zeit habe ich über Paul Krugmans Analyse über das „Loch in der Kanne“ geschrieben, in der er den EFSF für sich selbst aushebelnd hält: Der immer größere Rettungsschirm reißt schließlich die Staaten, die für ihn bürgen müssen, in den Abgrund. Dementsprechend kann ich an Henry Kaspars Kritik daran nicht vorbeigehen. Darin konzentriert er sich auf die Hypothese Krugmans, daß die mangelnde Liquiditätshilfe der EZB für die verschuldeten Staaten ein wäre, und wendet ein, daß auch vorher die Notenbanken eine Finanzierung des Staates mittels Notenpresse abgelehnt hätten, aber:

Die wesentliche Beschränkung, welche die Euro-Einführung erzwungen hat, ist eine andere: Wettbewerbsfähigkeit kann nicht länger wiederhergestellt werden durch nominale Abwertung.

Natürlich ist eine Abwertung im Kern nichts anderes als eine Kaufkraftverringerung und damit eine Reallohnkürzung, die aber leichter zu bewerkstelligen ist als eine tiefe Lohn- und Preisdeflation und das innere Einkommens- und Schuldengefüge nicht im gleichen Maß belastet. Dieser Weg ist aber Mitgliedern einer Währungsunion versperrt, siehe übrigens auch Michigan in den USA oder Sizilien in Italien.

Eurozone: Es ist ein Loch im Eimer

Der Titel dieses Blogeintrags ist einfach von Paul Krugman abgekupfert, der für einen Artikel über die Krise der Eurozone genau dieses Lied bemüht, in dem einer zuerst beklagt, dass im Kübel zum Wasserschöpfen ein Loch ist, und der andere Ratschlag um Ratschlag zu geben, wie man den Kübel reparieren könnte, bis am Schluss rauskommt, dass eben Wasser brauche – aber im Kübel ist doch ein Loch drin …

Wie kommt er zu dem Vergleich? Für den ausgebauten Rettungsschirm, der durch seine bloße Existenz einen Vertrauensverlust (und damit einhergehend eine Zinsspirale und die Gefahr eines Staatsbankrotts) in die langfristige Zahlungsfähigkeit von Italien, Spanien etc. verhindern soll, müssen die verbliebenen Länder Mittel solcher Höhe stemmen, daß zumindest einige davon selbst wieder vom Rettungsschirm aufgefangen werden müssten.

Wer Krugmans oft durch die parteipolitische Brille gefärbte Meinungen zur Krise der Eurozone über die Monate verfolgt hat, wird es allerdings bemerkenswert finden, dass er nun die EZB in die Verantwortung nimmt: Sie müsste durch die Duldung oder sogar Schaffung etwas höherer Inflation die notwendigen Preis- und Lohnanpassungen in den bedrohten Peripherieländern erleichtern. Und er fordert, dass die EZB Staatsschulden finanziert – ein Vorschlag mit meiner Meinung nach gefährlichen Konsequenzen. Weniger wegen momentaner Preisschübe, sondern wegen der nachhaltigen Veränderung der politischen Rechnung bei Staatsverschuldung. Trotzdem trifft er den Nagel auf den Kopf, wenn er schreibt:

The broader problem, however, is that the whole euro system was designed to fight the last economic war. It’s a Maginot Line built to prevent a replay of the 1970s, which is worse than useless when the real danger is a replay of the 1930s.

Damit befindet er sich in der Gesellschaft Scott Sumners, mit dem Krugman selten einer Meinung ist. Der hatte Anfang Oktober in einem Blogpost die kontraktive Geldpolitik der EZB scharf kritisiert, insbesondere die Zinswende im April 2011, die zu einem dramatischen Verfall der impliziten Inflationserwartungen geführt hat. Sein Verdikt:

They are engaged in monetary tightening by any reasonable definition. And this monetary tightening is reducing inflation expectations and increasing the likelihood of recession. There really should be even more outrage than there is. We are not talking about a conservative, hide-bound institution that is too cautious to take the bold action needed (as many assume), we are talking about a rogue elephant that is actively and aggressively driving Europe into recession. That’s an outrage.

Wir reden hier natürlich über die ganze Eurozone. Die im Vergleich zu anderen Euroländern hohe Inflation in Österreich hat mit der EZB und einer Stimulierung der Nachfrage wenig zu tun, und dafür viel mit der heimischen Politik. Diese hausgemachte Inflation stiftet allerdings keinen wirtschaftlichen Nutzen, höchstens budgetären.

Nominelles BIP und optimale Währungsräume

In letzter Zeit setzt sich immer mehr die Erkenntnis durch, dass nicht nur die Regierungen, sondern auch die Notenbanken ein breites Arsenal in Krisenzeiten zur Verfügung haben, das über das Setzen von Zinssätzen weit hinausgeht, Stichwort Quanitative Easing. Das kommt nicht von ungefähr, schließlich haben etliche Regierungen ihr Pulver schon in guten Zeiten komplett verschossen haben. „Quasi-Monetarist“ Scott Sumner, der seit Monaten einer Ausweitung der Geldmenge das Wort redet, triumphiert nicht von ungefähr: „Any fiscal stimulus advocates left?“

Die Idee, die Sumner und andere verfolgen, ist einfach. Ob Löhne, Preise, Zinsen, Schulden, alles ist in Geldeinheiten bewertet, und wir vertrauen auf gewisse Relationen dieser Geldbewertungen, und gewisse Entwicklungen derselben. Daher konzentriert er seine Überlegungen auf das nominelle Bruttoinlandsprodukt, das ja den Gesamtwert der Produktion eines Landes, gemessen in Geldeinheiten, umfassen soll. Eine Abweichung des nominellen BIPs von seinem erwarteten Wachstumspfad bringt das Lohn- und Preisgefüge in Unordnung und kann damit krisenhafte Entwicklungen beschleunigen und vertiefen.

Nun hat Kantoos gezeigt, dass die Geldpolitik der EZB in den letzten Jahren für Deutschland den Effekt hatte, eine gleichmäßige Entwicklung des nominellen BIPs zu ermöglichen, und ein wesentlicher Grund für die rasche wirtschaftliche Erholung Deutschlands in der aktuellen Wirtschaftskrise sein könnte, verbunden mit den Kurzarbeitsmodellen, mit denen Arbeitslosigkeit in Form reduzierter Wochenstunden breit verteilt wurde und so in Aufschwungzeiten wieder rasch in Arbeitsplätze umgewandelt werden konnte, ein Modell, das nebenbei nur bei Nachfrageschocks greifen kann.

Rick Avent bemerkt dazu im Economist ätzend:

The funny thing here is that the ECB is not Germany’s central bank; it’s the central bank for the euro area. […] A monetary policy that’s pretty good for Germany is terrible for most of the euro zone. And if the ECB tightens policy because of rising headline inflation, then it will be contracting while austerity programmes around the continent kick into high gear, again hitting peripheral countries the hardest. It’s almost as if the ECB wants to make sure that struggling countries can’t meet their debt-reduction goals.

Das nominelle BIP der Euroländer hat sich in der Krise sehr unterschiedlich entwickelt – und gerade dann, wenn die Notenbank wirtschaftspolitisch prononciert aktiv wird, ist die Frage besonders virulent, wie diese Geldpolitik aussehen kann, die kein Land der Eurozone ungebührlich vernachlässigt. Bis jetzt hat die EZB dieses Rezept wohl noch nicht gefunden, greift aber trotzdem aktiv in die Wirtschaftspolitik ein. Ein nicht ungefährliches Spiel.

Wie kann eine Notenbank bankrott gehen?

Wer angesichts der aktuellen Debatte um eine Kapitalaufstockung der Europäischen Zentralbank immer schon wissen wollte, wie eine Notenbank, die ja schließlich selbst Geld druckt, bankrott gehen kann, dem sei ein entsprechender Aufsatz von Willem Buiter ans Herz gelegt, auf den er selbst in einem Eintrag auf seinem Maverecon-Blog etwas Appetit macht.

Grob gesagt: So richtig bankrott gehen kann eine Notenbank kaum, solange ihre Verbindlichkeiten in eigener Währung gehalten werden und nicht indexiert sind – aber selbst dann oft nur um den Preis hoher Inflation, die über Effekte auf die Geldhaltung die Seignoragegewinne (d.h. die Gewinne aus der Geldausgabe) der Notenbank immer weiter reduziert und damit zu einem Teufelskreis steigender Inflation führen kann, der ab einem gewissen Punkt sehr wohl eine Zahlungsunfähigkeit der Notenbank auslöst.  Hält sie Verbindlichkeiten auch in fremder Währung oder Inflationsindexiert, ist eine Insolvenz der Notenbank ebenso nicht auszuschließen, wenn diese Verbindlichkeiten größer sind als die maximalen realen Seignoragegewinne, die die Notenbank erzielen kann.

Die Rekapitalisierung der EZB durch die Mitgliedstaaten ist also ein Signal für Preisstabilität – die EZB soll sich nicht durch Geldausgabe rekapitalisieren –, aber auch ein Zeichen der Sorge, dass die von der EZB gekauften Staatsanleihen nicht werthaltig sind.